四季度投资主线该怎么把握

没人管的时候买，人多的时候卖。这种对a股市场经验的陈述是对投资者决策的又一次考验。面对略有修正的宏观经济基本面，不断下滑的房地产，即将到来的美联储加息预期，以及a股市场逼近3100点，我们应该如何理解和决策？

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无论是价值还是增长，基本都进入了超调周期。a股投资需要长期思维和周期性思维，背后是经济的周期性扩张，金融的周期性运行，人性的循环。但如果从a股目前的位置来看，无论是大盘股还是小盘股，无论是价值还是成长性，从年收益来看，都已经进入周期性底部。

Wind统计数据显示，截至2022年9月16日，沪深300指数自2003年以来的年均值为17.44%，中证500指数自2006年以来的年均值为25.68%，创业板自2011年6月以来的年均值为16.06%，中小板自2006年6月以来的年均值为21.30%。但目前这些指数的年收益率基本都在-18%--24%之间，基本都进入了历史最低的15%百分位区间。每一次决裂，都是极度悲观情绪的释放，都是周期性修复之路的酝酿。

从“性价比”来看，2008年a股已经触及国际金融危机的“高峰期”。从“股债性价比”的角度来看，沪深300指数的股息率与10年期国债的到期收益率之差，在历史上多轮中周期的表现中都给予了积极的指引。目前沪深300指数的股息率与10年期国债收益率基本持平，甚至超过了2008年国际金融危机冲击下上证综指1664点的水平。从周期来看，再悲观也无济于事，有所作为才是投资大道。

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未来a股价值提升要重点关注哪些指标？a股的价值创造和中长期信贷的增长是同步的。从历史上看，a股市场的一个核心动力在于中长期贷款余额同比增速的改善，以及对实体经济投资意愿的进一步增强。8月份，金融机构中长期贷款余额同比增长10.10%。这种情况过去20年只在2012年出现过，目前基本反映了实体经济触底的特征。随着未来三四季度经济预期的恢复，信贷、社融等金融数据将出现反弹，有望为a股提供积极支撑。因此，未来a股的强弱取决于中长期贷款余额增速的变化。

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“冻融”总是从关键部位开始。冰冻的河流总是从水流最急的地方解冻。市场预期的改善往往是从最关键的部分开始的。其中，就业改善是预期改善和中期内需改善的核心。8月份，城镇调查失业率和31个大中城市调查失业率已从今年4月和5月的高点分别降至5.3%和5.4%；就业的改善会促进居民和企业预期的改善。8月份社会消费品零售数据和制造业数据都有不同程度的修复，基建投资第一。

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海外冲击:高通胀仍是短期阴霾，但a股风险偏好已得到充分体现。短期来看，美国等海外经济体的高通胀仍是加息和“缩表”的主要支撑。在经济真正进入衰退之前，预计仍将是压制市场风险偏好的核心因素；但从风险溢价来看，2008年以来a股市场已经达到75%。即使有海外的压力，对a股的影响预计也会越来越弱。

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海外震荡:美股震荡进入下半场。美元、美债、美股成为今年影响a股市场的三大海外风险因素。但随着未来中国经济复苏，海外经济低迷，全球经济周期不同步，这三个因素的影响会逐渐淡化。以NBER指数衡量，美国经济在今年7月进入技术性衰退。以往美股在衰退后6.2个月见底，对应的是今年底明年初美股的调整周期或接近尾声。在此背景下，预计今年四季度美股波动对a股仍有一定制约，但影响会越来越小。

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a股历史，退一进二。自“4.27”a股市场出现年内新一轮反弹并于7月5日达到反弹峰值后，出现了明显的回落，上证综指基本逼近3100点。从历史上看，a股市场的周期性往复基本遵循退一进二的特征，周期性扩大。本轮反弹已经充分消化了结构性交易的拥挤局面，新一轮反弹可能正在不经意间酝酿。

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增长方式未完待续。尽管近期增长型风格相对于价值型风格崩溃，但市场对风格切换的呼声有增无减。但风格背后是盈利能力、流动性和产业周期的共振。流动性格局宽松、新能源+和自控等领域的当前产业周期对增长风格仍相对有利；未来在经济基本面进入稳步复苏后，预计价值风格将出现轮动。

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核心赛道有多拥挤？日本a股反弹自7月5日见顶以来，前期强势的新能源汽车、光伏、风电、储能等热门赛道大幅下跌，相对拥堵度仍不低；而调整了一年多的食品饮料和生物医药交易换手率已经进入历史底部。无论是今年的赛道股票还是去年的赛道股票，整体交易拥堵都不再是问题。

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抄底布局时代的贝塔。处理回调后机会的三条主线:1。工业的数字化；2.自制力；3.新能源。